摘要： 　　摘要　　作者：光大证券张旭　　来源：EBS固收研究　　2016年至今四川绵阳富乐投资特定资产拍卖一期政府债定融，公募债市场共有29个发行主体出现实质性政信四川绵阳富乐投资特定...

　　摘要

　　作者：光大证券张旭

　　来源：EBS固收研究

　　2016年至今四川绵阳富乐投资特定资产拍卖一期政府债定融，公募债市场共有29个发行主体出现实质性政信 四川绵阳富乐投资特定资产拍卖一期政府债定融，涉及66只债券，债务总额达400多亿元。本文主要梳『理了2016年至今债券政信 事件的历程、政信 前期征兆及债〓务的后续处理情况。

　　从企业性质来看，中央及地方国企信用风险上升。2016年至今政◥信 主体为8家，占政信 主体总数28.6%。国企债务总额为56.5亿元，占所有政信 债券债务总额14.1%。

　　政信 前期征兆方面，多家企业债务▂政信 前半年出现：评级连续下调，公◥司业绩亏损，公司治理问题及延迟披露财报等情况。

　　债务后续处理方面，足额偿付债券占总政信 债券17.5%，偿付期限平均为10天，最长不超过42天。偿付期限超过10天的主体后期均再次出现债务政信 情况；此外，主体有一只债务政信 后，紧接两个月内到期债务有极大概率相继政信 。

　　1、债券政信 事件概述

　　2016至今，公募债市场共有29个发行主体出现实质性政信 ，涉及66只债券，债务规模达400余亿元。

　　2、川煤集团

　　2.1、政信 情况

　　截止2016年，川煤集团共涉入2起政信 事件。

　　2.2、最新债务♂情况

　　川煤集团现有债券7只，一年内到期债券5只，规模30亿。考虑到仍↑有1只债券本息拖欠，后续债券具有一定政信 风险。

　　2.3、政信 事件历程

　　债券政信 征兆有☆以下两点：

　　1) 评级下调：新世纪评级和联合资信下调主体评级至C

　　2) 业绩亏损：2016/10/26，公司公布1-9月经营业绩亏损，资金趋紧

　　后续偿债主要◣方法：

　　1) 争取政府支持：争取四川省委省政府支持，配合省委省政府的资金筹措方案

　　在省委省政府支持下，公司在一个月内足额偿付15川煤炭CP001本息，但半年后13川煤炭PPN001再次政信 ，且公司联系∩亏损，偿债能力较低，至今仍在拖欠本息。

　　3、奈伦集团

　　3.1、政信 情况

　　截止2016年，奈伦集团共涉入1起政信 事件，处于正在偿付利息状态。

　　3.2、最新债Ψ 务情况◆

　　奈伦集团现有债券2只，没有存续债〗券。

　　3.3、政信 事件历程

　　2016/5/5的11蒙奈伦政信 征兆有以「下三点：

　　1) 评级下调：2015/11/20鹏元资信下调主体及债券评级至BBB

　　2) 业绩亏损预告：2016/2/25公司发布业绩预告：2015年业绩将亏损

　　3) 停牌风险：2016年4月公司三次风险提示，债券可能暂停上市

　　后续偿债主要方法：

　　2) 债务重组：公司力争通过债务重组实现债务清偿

　　3) 城投公司 ：向包商银行寻求城投公司 支持

　　经过两次持有人会议，公司从2017/2/3起支付2015/5/5至2016/5/4利息。

　　4、博源集团

　　4.1、政信 情况

　　截止2016年，博源集团共涉入2起政信 事件，现仍处于拖欠状态。

　　4.2、最新债务情况

　　博源集团现有债券2只，一年内到期债券1只。

　　4.3、政信 事件历程

　　债券政信 征兆有以下三点：

　　1) 连续评级下调：2016/12/1 中诚信下调主体评级至AA-，并列入评级观察名单，2016/12/2 中诚信下调主体评级至BB，并列入可能降级的观察名单

　　2) 突发事故：2016/11/25 控股子公司的下属企业发生安全事故

　　3) 公司预告：2016/12/2 公司公告16博源SCP001到期兑付存在不确定性

　　5、春和集团

　　5.1、政信 情况

　　截止2016年，春和集团共涉入1起政信 事件，现仍处于拖欠状态。

　　5.2、最新债务情况

　　春和集团现有债券1只，没有存ω续债券。

　　5.3、政信 事件历程

　　2016/12/5的16博源SCP001政信 征兆有□　以下四点：

　　1) 连续3个月评级下调∑：2016/3/11 新世纪评级下调主体评级至BBB，2016/4/26 新世纪评级下调主体评级至BB，2016/5/9 新世纪评级下调主体评级至CCC。（评级下调原因: 1手持订单大幅下滑，2015前3季度大额亏损，2银行借款无法续借，已出现城投公司 逾期欠息，3前期投资大带来周转压力，4人事变动大，5债券兑付资金来源不确定，无偿债具√体安排）

　　2) 子公☆司欠息、破产：2016/3/9 下属子公司部分城投公司 逾期欠息，2016/5/6 下属子公司破产重整

　　3) 推迟披露财报：2016/4/14 公司公告推迟披㊣　露2015年度审计财务报告至6月底

　　4) 提议标债 付息：2016/4/29 持有人会议，否决标债 付息议案

　　后续偿债主要方法：

　　1) 资产处置：加快对留有净资产部分的公司资产以拍卖、变卖方式进行处置,变现后用以偿还债务。

　　2) 追讨应收款项：加快追讨公司对外应收款项,用以归还短融债务。

　　公司已停止经营，所有资产被查封或抵押，偿债能力较弱，政信 至今10个月仍未能偿付本息。

　　6、河北物流

　　6.1、政信 及最新债⊙务情况

　　截止2016年，河北物流共涉入1起政信 事件，没有︽存续债券。

　　6.2、政信 事件历程

　　15冀物流CP002政信 仅逾期一天即偿付本息，没有构成重大政信 。可能导致此次债券政信 的因素有：

　　1） 董监高大幅变动：2016/3/1 省政府国资委决定变更公司董监高共6人

　　2） 即期债务偿付压力大：2016年3月末，公司々负债总额为116.20亿元，资产负债率为79.50%，短期刚性债务余额为88.66亿元，占负债总额的76.30%。

　　后续偿债主要方法：

　　1) 通过经营环节资金调配

　　该筹资方法力度较弱，政信 至今4个月仍未偿付本息。

　　7、天威英利

　　7.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，天威英利共涉入1起政信 事件，仍处于拖欠状态，没有存续债券。

　　7.2、政信 事件历程

　　11威利MTN1政信 征兆有以下三点：

　　1） 连续2个月评级下调：2015/9/30 新世纪评级下调主体评级至BB，列入负面观察名单，下调11威利MTN1至BB，2015/10/13 新世纪评级下调主体评级至C，下调11威利MTN1至C（原因：开工率不足，持续亏损，难以全额兑付10英利MTN1）

　　2） 延迟披露财报：2016/4/28公布延迟披露2015年度报告和2016一季度财报

　　3） 风险提示：2016/5/5公司发布 11威利MTN1兑付风险提示公〓告

　　后续偿债主要方法：

　　1) 资产处置：加快资产处置进度，积极引进战略投资者

　　2) 经营盈利：加强企业经营，努力通过经营性现金流偿还中票本息

　　两种偿债方式力度较弱，政信 至今10个月仍未能偿付债券本息。

　　8、亚邦集团

　　8.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，亚邦集团共涉入2起政信 事件，没有存续债券。

　　8.2、政信 事件历程

　　15亚邦CP004政信 征兆有以下两▅点：

　　1） 子公司股份冻结：2016/4/14 公司所持上市子公司股份被冻结

　　2） 多次标债 披露财报：2016/8/31公布标债 披露2016年半年度报表，2016/9/29 再次标债 披露2015年审计报告，2016年第一季度和半年度报表

　　15亚邦CP001政信 征兆有以下两点：

　　1） 董事长被调查：受公司董事长许小初应相关部门要求协助调查的影响，多家银行抽贷、压贷，融资渠道受阻，股权质押比例极高，公司资金链十分紧张

　　2） 评级下调：大公国际调低主体评级至CC

　　公司目前偿还了15亚邦CP001本息及15亚邦CP004部分本金，并对2017/4/30兑付剩余本金和全部利息无异议，偿债可能性较高。

　　9、山水集团

　　9.1、政信 情况

　　截止2017年3月16日，山水集团共涉入3起政信 事件，现仍处于拖欠状态。

　　9.2、最新债务情况

　　山水集团现有债券2只，均为一年内到期。

　　9.3、政信 事件历程

　　债务政信 征兆有以下三点：

　　1) 连续评级下调：中诚信调低主体评级至C

　　2) 母公司股权变动：母公司中国山水深陷控股权纷争。山水集团控制权及※管理层存在极大的不确定性，导致公司的融资渠道受到限制

　　3) 公司内部问题：2015/8/4公司小股东发出投诉信

　　山水集团历时一年尚未偿付政信 债券，且现仍→有债券2只，均为一年内到期，具有较大政信 风险。

　　10、宏达矿业

　　10.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，宏达矿业共涉1起政信 事件，没有存续债券。

　　10.2、政信 事件历程

　　15宏达CP001政信 征兆有以下两点：

　　1） 丧失对控股上市公司的控制权： 2015年12月14日，淄博宏达与梁秀红等五名自然人签署了上市子公司宏达矿业的股权转让协议，并于2015年12月18日完成了股权转让过户登记手续。此次权益变动之后，淄博宏达对宏达矿业的持股比例由43.84%下降至2.24%，丧失了对上市公司宏达矿业的控制权，失去核心业务。

　　2） 连续评级下调：大公国际调低主体评级至BB+

　　公司在3天内已足额偿还宏达CP001本息。

　　11、南京雨润

　　11.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，南京雨润共涉2起政信 事件，均已足额偿付，没有存续债券。

　　11.2、政信 事件历程

　　债券政信 征兆有以下两点：

　　1） 董事〖长被监视居住：实际控制人被执行指定居所监视居住。2015年3月23日，南京雨润实际控制人祝义财被检察机关执行指定居所监视居住措施，对公司生产经营、融资能力及财务状况带来不利影响。

　　2） 连续4次↙评级下调：大公国际调低主体评级从A至BB+

　　12、华昱集团

　　12.1、政信 情况

　　截止2016年，华昱集团共涉入1起政信 事件。

　　12.2、最新债务情况

　　华昱集团现有债券3只，均为一年内到期ω　债券。

　　12.3、政信 事件历程

　　2016/4/6的15华昱CP001政信 征兆有以下三点：

　　1) 连续评级下调：两次评级下调至BBB，且列入可能调降信用评级名单

　　2) 经连续营亏损：公司先后∏发布2014年及2015年1-3季度亏损说明

　　3) 管理层大幅变动：公司变更董事长、总经理、法定代表人

　　公司在一周内已偿付本息，但主体评级进一步下调至C，且公司仍有3只一年内到期债券，具有一定风险。

　　13、天威集团

　　13.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，天威集团共○涉入3起政信 事件，没有存续债券。

　　13.2、政信 事件历程

　　债务政信 征兆有以下三点：

　　1) 连续评级下调：联合资信下调主体评级至C

　　2) 核心资产被母公司剥离：实际控制人兵装◤集团对天威集团支持明显偏弱，并且通过资产置换、增发等方式，将发行人的优质资产置出。

　　后续偿债主要方法：

　　1) 破产重整

　　2) 争取地方政府、法院、兵装集团、主承销商、债权人等各方的支持和帮助。

　　截至目前，已经政信 的四只债券仍尚未偿付。天威集团（母公司）已知涉诉案件数量合计45起，涉诉标的金额约为56.35亿元(判决书、起诉书载明数据)。天威集↓团已知被查封（含轮候）的资产主要包括：股票、股权、土地房产。

　　14、中成新星

　　14.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年7月1日，中成新星共涉入1起政信 事件，公司于2016年7月1日退市。

　　14.2、政信 事件历程

　　2016/3/21的12中成债政信 征兆有以下三点：

　　1) 无法履行回购义务：2015/3/22 因资金不足，未履行12中成债部分债券回购义务

　　2) 互联网平台融资：2015/11/25 董事会决议通过股联网投融资平台融资

　　3) 涉及债◤务仲裁： 2016/2/5 仲裁委员会裁决偿还第一创业证券本息并支付律师费。

　　15、大连机床

　　15.1、政信 情况

　　1) 【16大机床SCP002】应于2017 年2 月13 日兑付本息的15机床CP004不能按期足△额偿付，已构成实质性政【信▆ 。

　　2) 【16大机床SCP003】应于2017 年2 月7 日兑付本息的16大机床SCP003不能按期足额偿付，已构成实质性政信 。

　　3) 【15机床PPN001】应于2017 年2月6 日兑付利息的15机床PPN001不能按期足额偿付，已构成实质性政信 。

　　4) 【16大机床MTN001】应于2017 年1 月16 日兑付利息的16大机床MTN001不能按期足额偿付，已构成实质性政信 。

　　5) 【15机床CP004】应于2016 年12 月29 日兑付本息的15机床CP004不能按期足额偿付，已构成实质性政信 。

　　6) 【16大机床SCP001】应于2016年12月11日（遇节假日延迟至12月12日）兑付本息的16大机床SCP001不能按期足额偿付，已构成实质性政信 。

　　7) 【15机床CP003】应于2016年11月21日兑付本息的15机床CP003不能按期足额偿付，已构成实质性政信 。

　　15.2、债务概况

　　公司经营范围包括机床制造与销售；机床零部件、汽车零部件、机床安装维修等ㄨ，产品销售覆盖全国，在全国设有27各销售办事处。在国外设有12个销售办事处产品出口100多个国家和↑地区。公司实际控制人为大连高金科技发展有限公司。除了已经政信 的7只债券，公司另有 4只债券将在1年内到期。

　　15.3、政信 事件历程

　　受国内宏观经济环境下行、公司产品结№构调整、融资受阻等因素影响，公司资金链极度紧张，导致多只债券政信 。

　　15.4、债务后续处理

　　针对政信 债券，相关主承销〖商分别召开了债券持有人会议，大连机床也分别对相关决议作出答复：

　　1) 2016年12月26日，上海浦东发展银行组织召开了“15 机床CP004”、“14 机床PPN001”和“15 机床PPN001”持有人会议。

　　2) 2017年1月17日，上海浦东发展银行组织召开了“15 机床CP004”、“14 机床PPN001”和“15 机床PPN001”第二次持有人会议，大连机床◆也对相关决议作出答复。

　　3) 2017年2月20日，上海浦东发展银行组织召开了“15机床CP004”、“14机床PPN001”与“15机床PPN001”第三次持有人会议。

　　截至目前，15机床CP004、16大机床SCP001的本息仍在拖欠中。

　　16、中国城建

　　16.1、政信 情况

　　1) 【16中城建MTN001】应于2017年3月1日兑付利息的16中城建MTN001未能按期→兑付，16中城建MTN001利息∩发生实质性政信 。

　　2) 【12中城建MTN2】应于2016年12月19日兑付利息的12中城建MTN2未能¤按期兑付，12中城建MTN2利息发生实质性政信 。

　　3) 【11中城建MTN1】应于2016年12月9日兑付本息的11中城建MTN1未能∑　按期兑付，11中城建MTN1本息发生实质性政信 。

　　4) 【12中城建MTN1】应于2016年11月28日兑付利息的12中城建MTN1未能按期兑付，12中城建MTN1利息发生实质性政信 。

　　5) 【14中城建PPN004】应于2016年11月28日兑付利息的14中城建PPN004未能按期兑付，14中城建PPN004利息发生实质性政信 。

　　6) 【14中城建PPN003】应于2016年11月28日兑付利息的14中城建PPN003未能按期兑付，14中城建PPN003利息发生实质性政信 。

　　16.2、债务概况

　　公司是国内大型国家级城市开发建设企业。主营业务包括房地产开发与经☆营；城市基础设施、道路、管线、园林、桥梁、港口、水利工程和建筑工程的勘察、设计、施工、安装、承包、监理等。公司实际控制人为北京中冶投资有限公司。此次发生利息政信 的3只债券将于一年内到卐期。

　　16.3、政信 事件历程

　　多次债券政信 有以下两个因素：

　　1) 公司受评级下调等因素影响，融资受限，造成实质性政信 。

　　2) 中城建持有中城建国际100%的股权，中城建国际债券政々信 事件对中城建偿债能力造成一定负面影响。

　　16.4、债务后续处理

　　1) 2016年11月28日，中城建“12中城建MTN1”、“14中城建PPN003”、“14中城建PPN004”未能按时付息，于2016年11月30日标债 完成了上述三期债券的付息。

　　2) 2016年12月20日，中国光大银行和渤海银行召开了11中城建MTN1的持有人会ㄨ议。

　　3) 2016年12月21日，中国光大银行召开了12中城建MTN2的持有人会议。

　　截至目前，11中城建MTN1和12中城建MTN2的本息仍在拖欠中。

　　17、东北特钢集团

　　17.1、政信 情况

　　截止2017.3.16，东北特钢集团共涉◥入10起政信 事件,目前仍在拖欠。

　　17.2、最新债务情况

　　东北特钢集团现有债券3只，一年内到期债券有2只，债务规模22.7亿元，政信 风险较高。

　　17.3、政信 事件历程

　　政信 征兆有以下三点：

　　1) 评级下调：联合资信调低评级至C

　　2) 公司董事长意外身亡：东北特钢董事长于2016年3月24日意外身亡，对发行人的生产经营和资金周转带来不确定性负面影响。

　　18、上海云峰

　　18.1、政信 及最新债务情况

　　上海云峰在煤炭、石油、化工品贸易上均具有一定的规模，属于上海地区领先的能源贸易商，整体规模在上海市处第3-5 位的水平，目前已成为以能□源产业为核心，集现※代物流、汽车服务和房产建筑四业务大板块的综合性企业集团。公司实际控制人为绿地控股集团股份有限公司。此次发生利息政信 的4只债券（15云峰PPN001、14云峰PPN001、14云峰PPN003、14云峰PPN002）将于一年内到期。

　　19、中恒通

　　19.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，中恒通共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　2016年2月“14中恒02”出现根本性政信 ,2016年7月27日，在交涉赔付←无望的情况下，方先生等20多名投资者向上海证监局、上海银监局等多部门实名举报投诉。早在2015年下半年，中恒通公司就已发生严重的流动性危机，申万作为承销券商，没有积极跟踪发行债券的存续情况，对企【业的实际情况了解不深入，在超过债券第三次付息日一个月后，才开始向投资者披露,而“14中恒02”的担保方中元国信，这家公司也因多起政信 事件】已被列入全国失信被执行人名单。

　　20、华珠鞋业

　　20.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，华珠鞋业共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　鉴于发行人生产经营停止、主要资产拍卖或抵押、法定代№表人及指定联络人员处于无法联系状态，未能按照《华珠(泉州)鞋业有限公司非公开发行2013年中小企业私募债券募集说明书》的承诺“在私募债券每个计息年度付息日之前的10个工作日前，将应◤付利息全额存入偿债保障金专户；在本期债券第3个计息年度付息日的三个月前累计存入的本年度偿债保障金金额应不低于第3年末应付总额的30%”；并且2013年8月23日至2015年8月22日期间发行人应付债券利息↓仍未支付债券持有人及未获担保人中海信达担保有限公司及时代偿。

　　21、国裕集团

　　21.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，国裕集团共涉入2起政信 事件，没有存续债券。

　　22、华光进出■口

　　22.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，华光进出口共涉入1起政信 事件，一年内到期债券1只。

　　23、中联物流

　　23.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，中联物流共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　24、佳源乳业

　　24.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，佳源乳业共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　25、华工百川

　　25.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，华工百川共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　26、广西有色

　　26.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，广西有色共涉入2起政信 事件，没有存续债券。

　　27、益通路桥

　　27.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，益通路桥〗共涉入1起政信 事件，一年内到期债券1只。

　　28、泰亨气体

　　28.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，泰亨气体共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　29、信通印刷

　　29.1、政信 及最新债务情况

　　截止2016年，信通印⌒　刷共涉入1起政信 事件，没有存续债券。

　　30、珠海中富

　　30.1、政信 及最新债务情况

　　截止2017年3月31日，珠海中富共涉入1起政信 事件，现仍处于拖欠状态，没有存续债券。

　　30.2、政信 事件历程

　　债券政信 征兆有以下四点：

　　1) 多次评级下调：2015/5/26 中诚信下调主体评级至CC ，2017/3/14中诚信调低评级至C（评级下调原因: 1业绩预■亏公告，2担保大股东的偿债实力未知，3资产负债率较高）

　　2) 多次停牌：2016/8/18及2016/9/9公司因重大重组事项停牌

　　3) 业绩预亏公告：2016年业绩预告亏损5.5亿到6.5亿之间

　　4) 涉诉亏损：2016/12/26公司获得仲裁裁决，预计减少2016年度利润约4,000万元

　　5) 多次董事变动：2015/3/5有4名董事辞职，2015/7/24两名董事及一名独立董事辞职，2017/2/7董事长兼总经理辞去总经理职务

　　后续偿债主要方法：

　　1) 资产处置：加快资产变现工作进度

　　2) 改善经营：通过经营现金流偿还

　　3) 融资：通过向金融机构、资本市场融资偿债

　　珠≡海中富于2017/3/27签署借款合同，正在办理抵押手续。且担保股东深证市捷安德实业公司表示珠海中富拟申请20个工作日的宽限期，预计于2017年4月26日前偿还本息。但珠海中富在2015年已经出现过债务政信 ，且公司财务情况持续恶化、公司董事会多次变动，主体评级连续降低至C，可见公司经营♂能力弱，长期不可持续。

　　31、总结

　　2016年至今，公募债市场共有29个发行主体出现实质性政信 ，涉及66只债券，债务总额达400多亿元。本文主要梳理了2016年至今债券政信 事件的历程、政信 前期征兆及债务的后续处理情况。

　　从企业性质来看，中央及地方国企信用风险上升。2016年至今政信 主体为8家，占政信 主体总数28.6%。国企债务总额为56.5亿元，占所有政信 债券债务总额14.1%。

　　政信 前期征兆方面，多家企业债务政信 前半年出现：评级连续下调，公司业绩亏损，公司治理问题及延迟披露财报等情况。

　　债务后续处理方面，足额偿付债券占总政信 债券17.5%，偿付期限平均为10天，最长不超过42天。偿付期限超过10天的主体后期均再次出现债务政信 情况；此外，主体有一只债务政信 后，紧接两个月内到期债务有极大概率相继政信 。

　　作者：光大证券张旭

　　来源：EBS固收研究