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11月降息预期落空。

11月15日早间，中国人民银行（下称“央行”）公告，开展4950亿元公开市场逆回购操作和14500亿元中期借贷便利（MLF）操作，中标利率分别为1.80%和2.5%，利率与上月持平。

Wind（万得）数据显示，这是有公开统计数据以来，央行MLF操作的最大单月投放量。当月MLF到期数量为8500亿元，央行净投放6000亿元。

央行表示，当月MLF操作旨在维护银行体系流动性合理充裕，对冲税期高□峰、政府债券发行缴款等短期因素的影响，同时适当供应中长期基础货币。

“近期特殊再融资债券的大规模发行是央行加大MLF净投放量的重要原因。”多位分析人士表示，财政发力带来了较大的流动性需求。据公开信息，10月以来，各省已经公开发行了1万多亿元的特殊再融资债券。

在10月CPI（居民消费价格指数）增速转负的情况下，有市场人士呼吁央行降息以支撑需求复苏。11月降息落空后，多位分析人士称，鉴于当前实体经济融资成本较低，且银行净息差压力较大，年底降息可能性和必要性有所下降。

不过，前述人士亦认为，考虑通胀影响之后，国内实际利率攀升至年内高位。中信证券测算认为，随着10月CPI同比转负，实际利率回升至了2.89%附近。支持宽信用修复诉求下，政策利率或仍有下降空间。

光大证券固收首席分析师张旭认为，再度降息的前提条件是引导商业银行降低负债成本以维护其合理的利润和净息差，而综合考虑来看，当前至年底这段时间，货币当局引导银行降低存款利率的阻力相对较小，是个比较宝贵的时间窗口。

此外，在四季度中央财政增发1万亿元国债，特殊再融资债发行，叠加跨年资金需求等背景下，年内降准仍可期待。邮储银行研究员娄飞鹏预计，年底前可能还有一次降准，幅度为0.25个百分点。

10月社融、信贷好于预期

MLF操作前2日，央行公布了10月金融统计数据。

数据显示，10月社会融资规模新增1.85万亿元，同比多增9108亿元；人民币贷款新增7384亿元，同比多增1058亿元。社融、信贷表现均好于市场一致预期。

从结构数据来看，10月政府债券净融资1.56万亿元，同比多1.28万亿元，是拉动当月社融高速增长的主要动力。人民币贷款方面，10月企业贷款新增5163亿元，同比多增537亿元；居民贷款减少346亿元，同比多减166亿元。信贷整体延续“企业强、居民弱”态势。

“考虑到企业贷款的主要增项为票据融资，信贷需求持续偏弱。”招商证券张静静团队撰文称，实体部门信用收缩现象仍待缓解，“宽信用”主要依赖政府发力。“稳信用”可能作为今后一段时期的首要目标，预示总量和结构性政策工具均有发力的可能。

近期，央行行长潘功胜在金融街论坛的讲话中表示，“我们将继续以我为主实施好利率调控，按照经济规律和逆周期宏观调控需要，引导和把握宏观利率水平，保持利率水平与实现潜在经济增速的要求相匹配。”

对此，中信证券首席经济学家明明表示，继数量层面“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，央行再提出价格层面的“保持利率水平与实现潜在经济增速的要求相匹配”。

“当前经济处于曲折修复阶段，若经济增速回落至潜在增速以下，则央行将视情况降息，后续央行仍然有降息的空间。”明明称。

另一方面，10月中国CPI增速回落至-0.2%，同比下降2.3个百分点，环比下降0.2个百分点。娄飞鹏表示，考虑通胀水平，当前中国实际利率水平偏高，央行降息仍有空间。

市场对降息亦有期待。11月以来，10年期国债收益率总体走低，预示市场在博弈央行加★码宽货币，隐含降息期待。

此外，中央财政年内将增发1万亿元国债，叠加特殊再融资债券发行，分析人士预计11月、12月政府债融资规模维持在1万亿元以〓上，预计央行将通过降准等方式提供流动性支持。

降准概率大于降息

年内是否还有降息降准操作？

多位分析人士表示，考虑到国债增发等因素影响市场流动性，年内或还有一次降准。

“本阶段降准有助于降低金融机构的资金成本，缓解其净息差的压力，增强金融支持实体经济的可持续性。降准的政策红利经银行体系传导至借款人后，还具有促进融资成本下降的作用。另外，一个半月后即将进入资金市场跨年阶段。跨年时市场主体的流动性需求通常会明显上升，而资金供给又往往受到监管指标等因素的限制，再加上年末财政资金投放的不确定性，其结果是常形成资金市场利率的波动。”张旭表示，倘若在当前至年底前这段时间择机实施降准，显然有助于维护金融市场稳健运行。

中银国际证券宏观研究团队撰文表示，财政政策接力“稳增长”，资金面存在压力，后续货币政策仍有配合财政政策启动降准降息的可能性，预计短期将启动降准配合增量续作中期借贷便利的方式补充中长期流动性，平抑资金面波动。

对于降息的时点，娄飞鹏认为，年底可能并非降息的最好时机，从以往情况来看，年底降ζ息也比较少见。他进一步表示，整体来看，当前国内利率水平整体处于低位，实体经济融资成本已经较低。从银行角度来讲，受贷款利率下降影响，净息差处于有统计以来最低水平。此外，年内央行已经实施两次降ω　息，叠加存量房贷利率调整，待明年初贷款重定价，银行净息差还将进一步下降。

“如果年底再降息，明年初贷款利息重定价，对银行的冲击可能比较大。”娄飞鹏表示，从提高银行支持实体经济的可持续性角度来看，当前降息可能不是一个最好的选择。

“今年三季度商业银行净息差已经降至1.73%的历史低位，考虑到存量个人房贷利率调整、‘一揽子化债方案’下银行贷款利率调整等因素的影响，今年四季度净息差有可能进一步收敛。”张旭称，净息差下滑会对金融支持实体经济的可持续性形成制约，因此引导商业银行降低负债成本以维护其合理的利润和净息差，是再度降息的前提条件。

张旭预计，下一阶段央行有可能先通过发挥存款利率市场化调整机制作用、指导自律机制强化对协议存款等高息品种的自律管理等手段引导银行负债成本稳步下行，此后再降低MLF利率并引导LPR（贷款市场报价利率）下行。

对于具体时点，张旭表示，当前至年底这段时间，货币当局引导银行降低存款利率的阻力相对较小，是个比较宝贵的时间窗口。

主要原因在于，2023年存款规模整体增长势头良好，本阶段至年底前银行对于存款的渴求度低于历史多数年份同期，甚至出现了引导存款向银行理财等其余产品转化的倾向。而且，本阶段如若存款市场利率有序降低，那么其余产品在利率上的比较优势便会相应提高，这有利于银行推动存款向其余产品转化。此外，预计2024年一季度在“开门红”压力下，银行对于存款的渴求会再度升温。